【研究报告内容摘要】
投资建议
行业策略:水泥价格上涨持续了4年,市场担忧未来价格下降而给予板块较低的估值。我们认为,只要需求不出现断崖式下滑,行业足以通过控制供给来动态对冲需求变化,进而维持价格稳定。2020年水泥价格同比上涨的可能性高,当前水泥板块估值处于历史低位,未来估值有上行空间。
推荐组合:建议关注西北水泥龙头祁连山、华北水泥龙头冀东水泥、粤东高股息水泥龙头塔牌集团、疫情好转后业绩修复的华新水泥。
行业观点n供给端的有效控制继续支撑行业高景气:2016年以来的行业上行周期主要得益于供给端的有效控制。随着产能置换政策趋严,新增产能仍将受到严格控制,同时错峰生产已趋常态化,并逐渐拓展至全国和非采暖季。在产能仍然过剩的背景下,错峰生产政策有望延续。此外,2020年环保压力仍然较大,应急减排下的环保限产将更加严格和频繁,行业供给有望进一步收缩。
逆周期调节预期升温,下游需求难以滑坡:疫情对经济造成较大冲击,面对经济下行压力,基建托底预期升温。地方基建项目的增量资金主要依靠专项债,随着专项债发行额度的增加,基建投资有望呈现温和回升。我们认为,基建领域对水泥的消费将出现一定幅度增长,对水泥全年总需求形成支撑。
疫情全年影响有限,水泥价格有望再上台阶:新冠疫情防控工作,对一季度水泥需求产生较大影响。我们认为,需求仅是延后而非消失,待下游施工恢复后,耽误的水泥消费将在后三个季度弥补回来,全年影响有限。随着疫情防控形势向好,项目复工比例不断提高,下游需求已逐步启动。得益于供给端的有效控制,当前水泥价格仍然有较强的韧性,待需求集中在后三季度释放,全年水泥价格中枢有望继续上移。
依托主业,产业布局逻辑清晰:由于国家严控水泥行业新增产能,水泥企业立足主业,纷纷进行产业链的拓展,布局方向主要有骨料和水泥窑协同处置业务。随着国家对露天矿山和河道整治力度的加大,使得骨料供给收缩明显,价格一直高位运行。骨料的生产成本低、毛利率高,与水泥主业协同性较强。水泥企业利用自身水泥窑的优势处置固废,装置改造成本较低,后期仅为运行和维护费用,具有建设时间短、回收期短的特点。水泥窑处置危废毛利率较高,且可使得产线在一定程度上规避错峰生产带来的产量损失。
盈利持续向好,“高股息”特征显现:2016年以来,水泥行业盈利情况逐年向好,但由于产能扩张受限,因此无大额资本支出计划,同时资产负债率也在逐年降低,现金流状况极好。近年来,行业上市公司现金分红金额不断攀升,板块“高股息”属性凸显。在资产回报率下降的背景下,水泥板块受到外资和保险资金的青睐。
风险提示
下游需求大幅下滑风险;天气不利影响下游施工;疫情防控常态化对生产要素配置影响;水泥行业供给政策出现调整。

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